氢能独角兽，又冲刺IPO！

近年来，得益于能源转型及国家相关政策的扶持，氢能产业站上“风口”，成为资本市场中备受追捧的焦点。9月2日，氢能独角兽上海重塑能源集团股份有限公司（以下简称重塑能源）第二次向港交所提交招股书，拟在香港主板上市。这也是该公司继今年2月首次递表失效后，再度冲击港股IPO。然而，重塑能源近年来的业绩始终承压，报告期内累计亏损超20亿元；与此同时，公司面临高额贸易应收账款及应收票据无法如期收回的风险。

尚不能实现扭亏为盈

据招股书披露，重塑能源的收入主要来自销售氢燃料电池系统及零部件；提供氢燃料电池工程开发服务；销售氢能装备及相关零部件及其他，主要包括提供售后服务。其中，重塑能源最大收入来源为销售氢燃料电池系统及零部件，分别占2022年、2023年及2024年截至5月31日止五个月总收入的94.9%、95.8%及71.8%。根据弗若斯特沙利文的资料，按2023年氢燃料电池系统的销售输出功率计，重塑能源位居中国氢燃料电池系统市场第一，市场份额为23.8%；按2023年氢燃料电池系统的总销售额计，重塑能源位居中国氢燃料电池系统市场第三。然而，重塑能源在氢燃料电池市场上的领先优势并未带来业绩上的助益。在过去的2021年、2022年、2023年和2024年前五个月，重塑能源的营业收入分别为人民币5.24亿、6.05亿、8.95亿和0.13亿元，相应的净亏损分别为人民币6.54亿、5.46亿、5.78亿和4.09亿元，累计亏损达21.87亿元。

从毛利率来看，重塑能源2021年—2023年的毛利率分别为11.8%、8.2%、20.1%，这一盈利水平明显低于同行亿华通。亿华通近三年的毛利率分别为37.9%、38.4%、32.5%。对于增收不增利，重塑能源解释称，主要由于公司业务规模持续扩大，导致开支及原材料成本增加；确认贸易应收款项重大减值损失；及燃料电池系统向高功率方向的快速迭代及市场价格下跌共同导致的重大存货减值损失。而对于2024年业绩，重塑能源预测，考虑到行业发展处于早期阶段以及公司持续加大研发开支、生产成本等支出，以获取市场份额，提高产品竞争力，预计2024年公司将录得净亏损。

通过赊销来撑起营收

虽然从重塑能源的营业收入来看，呈现稳步增长态势，但其应收账款和应收票据始终居高不下。据招股书披露，2021年—2023年，重塑能源应收账款及应收票据余额分别为9.24亿元、12.66亿元、15.83亿元；截至2024年5月31日止五个月，重塑能源应收账款及应收票据继续增长，达到了16.01亿元。而上述时间段内，重塑能源的运营资金长期处于流出状态。其经营活动现金流净额分别为-7.68亿元、-7.28亿元、-7.18亿元、-1.44亿元，长期处于负值状态。

可以看出，重塑能源采用赊销的形式在短时间内快速撑起了营收体量，但与此同时，也将面对无法如期收回款项的风险。

氢燃料电池商业化仍待落地

不可否认的是，虽然有国家利好政策密集落地，但氢燃料电池系统及氢能装备等氢能相关产品在中国的商业化仍处于早期阶段。从行业来看，氢能源赛道内多家公司同样面临着盈利困境。以港股“氢能第一股”亿华通为例，2021年—2023年，公司分别亏损1.46亿元、1.66亿元、2.43亿元。于2023年12月成功在港交所上市的国鸿氢能，也处于亏损状态。2021年—2023年，国鸿氢能分别亏损约7.03亿元、2.73亿元、4.04亿元。亿华通此前表示，目前氢燃料电池汽车行业市场由于处于商业化初期阶段尚未形成规模效应，综合成本较高，但随着氢燃料电池汽车在冬奥会等赛事上的规模运用，全球双碳目标背景及国内燃料电池汽车示范城市群政策释放的机遇，氢燃料电池汽车将迎来前所未有的新动能。业内人士表示：“锂电池产业的竞争已变得异常激烈，无论是整个行业还是各个企业都在积极培育新的增长点，我国氢燃料电池汽车行业已经从产业发展的培育期逐步过渡到提速发展的关键阶段。”中商产业研究院分析称，随着技术进步、成本下降和基础设施建设的完善，氢燃料电池汽车市场有望实现快速增长。特别是商用车市场，由于运营路线固定且加氢站需求相对较低，更容易实现规模化应用。业内普遍预期，氢燃料电池汽车将在未来几年内迎来放量阶段，到2030年左右，氢燃料电池汽车产业有望实现真正的商业化落地。